我國便利店行業一直呈冰火兩重天之勢，一方面隨著消費升級以及部分地方的行政命令（如北京的封墻打洞），便利店行業大熱，不僅有創業型猩便利、便利蜂前來掘進，如蘇寧這般線下家電連鎖店也推出蘇寧小店殺入市場；而另一方面，從去年以來，行業也層出不窮傳出種種悲觀情緒，如鄰家便利店失敗，全時由于母公司問題也遭遇極大的壓力，猩便利為代表的創業公司也頻頻傳出負面聲音。

　　便利店行業表面的糾結究竟緣何而起，中國便利店產業的發展究竟又遇到了何種的問題是我們最為關心的。 

　　對標全家，便利店的高成本低收益 

　　以711和全家為代表的日系便利店一直是行業學習的榜樣，其主要優勢為： 

　　1.開創了便利店集零售、食品和服務為一體的模式，便利店更近似社區服務中心，前往臺灣地區或日本的游客對當地便利店文化往往贊不絕口； 

　　2.在擴張模式中，采取了強加盟模式，雖根據出資大小有特許加盟和委托加盟兩種模式，但官方對加盟店是強管理模式，從供應鏈到定價，再到裝修和服務標準，都是由官方確定，加盟商相當于有限責任合伙人。

　　我們認真研讀了臺灣全時的2017年度財報，發現這家已經成熟運營的行業領先企業具有以下特點： 

　　1.高毛利低成長 

　　臺灣全家便利成立于1988年，1997年進入快速擴張期，彼時開店速度保持在3年500家，近年擴張速度變緩，2017年凈增門店97家。 

　　2017年全家毛利率為38%，這是一個比較高的數據，我們此前采訪了好鄰居便利店管理者，并從行業其他從業者中得到北京地區便利店的毛利大概在30%左右，略低臺灣全家。但全家刨除營業費用后的營業利潤率為2%，其中推銷成本對主營業務收入的占比高達33%。

　　即便是具有一定市場話語權，且對供應鏈有一定話語權，由于臺灣地區便利店行業的充分競爭，全家仍然要在營銷方面花掉大量成本，大大降低了盈利能力。 

　　在財務統計上，全家將“加盟收入”統計在“其他收入”會計目錄下，我們也可以將主營業務收入視為門店銷貨收入，統計計算2017年單店日銷售額為56000元新臺幣（折合人民幣12000元），根據官方信息，2017年單店營業額增速為3%。

　　在一個市場飽和度較高的臺灣地區，全家一方面有規模優勢維持高毛利，但又要保持穩定開店速度，兼顧營銷，又調低了凈利潤率，即便加大了生鮮產品的比例，改善門店運營狀況，單門店增長也已經進入了瓶頸期。

　　2.門店擴張對現金流的壓力 

　　相比于比較成熟的臺灣市場，大陸便利店行業正是方興未艾，所有便利店都卯足勁擴張，僅北京地區，動輒打出“一年開店幾百上千家”口號的品牌比比皆是，堪稱行業大躍進階段。

　　當然，快速開店也會給企業帶來嚴重的現金流問題，無論是前一段時間倒下的鄰家亦或是剛剛遇到問題的全時，雖然誘因是母公司遇到現金流問題，但也與門店的快速擴張有著密切關系。

　　我們也仔細查閱了全家的的運營數據，在已經趨于穩定的市場中，該企業是面臨何等壓力。 

　　2016年和2017年，取得不動產、廠房、設備的現金流使用量分別為34億新臺幣和20億新臺幣，分別占當年投資活動現金凈流出額的103.2%和103.9%（處置不動產也換來現金流入，出現不動產流出大于投資總流出現象），也即，門店擴張是投資現金流的最主要流出方向。

　　那么，這是否會帶來企業的運營壓力呢？ 

　　我們可看到，2017年營業活動產生的凈現金流流入量為44億，其中應付賬款、其他應付款為代表的流動負債共產生18.5億流入量，占運營產生現金流的42%，在2018年第二季度，全家負債率達到90.1%，換言之，全家屬于典型的高負債換來自由現金流再進行投資擴張的企業。

　　與此同時我們也測算了全家流動負債周期，與供應商之間的應付賬款的償付周期大概在69天左右，應收賬款規模不大，2017年為8.2億，我們通過財務模型，估算應收賬款賬期為7.5天，并同時測算，庫存周轉周期在30天左右。

　　根據現金轉化周期=存貨周轉天數+應收賬款周轉天數-應付賬款周轉天數公式，2017年全家的現金轉化周期為-31.5天。 

　　這意味著，具有極大議價能力的全家，完全可以依靠上下游供應鏈商家實現現金的正常周轉，雖然企業擴張帶來一定現金流壓力，但由于已有較大基礎規模，且擴張已經進入平穩期，并未給企業經營帶來太大負擔。

　　大陸便利店市場能復制全家模式么？ 

　　我們先簡單梳理下大陸便利店行業的發展脈絡。 

　　在我們走訪多家企業時，都不同程度表達了對711和全家這類日系企業的仰慕，基本有兩點： 

　　1.可以對加盟企業進行強管控； 

　　2.保持健康式擴張，把控擴張尺度并非所有企業所擅長。 

　　如前文分析，全家雖然具有較低的成長性，但規模優勢已經發揮作用，且中低速開設門店也很大程度上降低了風險，那么大陸企業能沿著全家道路前進么？ 

　　在幾個月的走訪期內，我們根據運營形態將大陸市場的便利店企業分為以下幾類： 

　　1.強自營，以蘇寧小店為代表，宣稱不加盟，全時也是自營為主； 

　　2.加盟多，好鄰居為代表，北京地區的711雖然加盟有較大比例，但其管理模式仍然是類自營。 

　　這其中原因也容易推敲，在未能取得強供應鏈關系時，一旦放開加盟很容易造成監管不力，影響品牌發展，這是剛剛涉足便利店行業的蘇寧必須要考慮的問題。 

　　但論及對線上的態度，我們又可看出以下不同： 

　　一方面為相對開放心態，以好鄰居為代表，2017年鮮生活、綠城、易果聯合以8400萬美金將其收購，拿到手淘產品淘鮮達入口，開始了積極的線上融合，7月與公司負責人溝通時，線上占比已經達到80%以上；

　　而另一方面，蘇寧小店的線上融合卻相對保守，截至目前只出現在蘇寧小店官方App中，不與餓了么和美團合作；另有第三類，對線上則屬于被動融合，京東到家、餓了么、美團負責配送，商家只需要完成信息上網。

　　在盈利情況方面，我們與好鄰居、蘇寧小店等為代表的企業進行溝通，獲得北京地區兩家的單日單店平均運營數據分別為8000元、6000元，資深行業從業者也透露由于北京地區的高房租，單店平均日銷售額必須在8000元以上才能實現收支平衡。

　　此外，好鄰居正在將門店進行改造升級，進行數據和智能化管理，提高了門店運營效率，改造后門店日銷售額在10000元以上，但成本也相對較高。 

　　雖然好鄰居線上占比極高，但我們也得知其線上毛利整體偏低，為10%以上，因此雖然線上部分提高了坪效，但卻攤薄了利潤率，顯然，這兩家企業均在盈利邊緣地帶。 

　　這兩家企業的擴張也都屬積極，蘇寧小店在北京要一年完成600家布局，好鄰居則是3年開店1000家，它們能復制全家模式么？ 

　　我們重點以蘇寧小店和好鄰居為研究樣本。 

　　從發展和營收量來看，我們對以上有阿里和蘇寧背景的企業都有一定信心，好鄰居有線上流量扶持，提高坪效，但問題顯而易見，管控力不足的加盟店比例過大，容易稀釋品牌，且線上毛利較低也會拖累盈利周期。

　　蘇寧小店的優勢在于，可以背靠蘇寧用3C導流手段提高營收能力（如門店廣告），但局限性在于供應鏈的把握以及線上運營的短板，7月走訪時北京地區線上銷量占比為14%，線上線下的協同式發展有一定制約因素，但基本面相對良好。

　　在擴張速度中，相關人士告訴我們，北京單個便利店的開店成本在100萬左右（包括房租和裝修、固定設備），在接下來好鄰居和蘇寧都強調自營，也即，要實現前述的開店目標雙方分別要投入10億和6億元，考慮到開店前期的微虧，實際所投入還要大于以上數字。

　　對于兩家企業而言，這筆支出算不得小數字，好鄰居以8400萬美元成交，該數字差不多是原好鄰居資產的兩倍，但好鄰居與阿里的本地生活戰略一致，考慮戰略因素，會有繼續投資的動力。

　　蘇寧情況比較復雜。 

　　9月17日，蘇寧發布公告，截至8月31日，公司累計新增借款達到188億，而在今年半年報中，經營活動產生的現金流量為-53億，主要原因在于縮短對供應商賬期，對現金流造成一定影響（2018年上半年應付賬款周轉天數為25.66天，較去年同期降低2.98天）。

　　蘇寧在與京東的競爭中，已經進入了新的領域，爭搶供應商關系，京東應付賬款賬期在60天左右，蘇寧此舉會對京東造成一定壓力。 

　　但此舉也給蘇寧現金流帶來麻煩，這也是頻頻借款的主要原因。 

　　說回小店，蘇寧做小店除了零售終端爭奪市場，提高交易場景等因素外，亦有現金流的考慮，零售行業賬期平均在3個月左右，若全國5000家門店同時開設（蘇寧此前表示小店2018年要開2000家，北京600家，3年5000家），將為蘇寧帶來極為客觀的現金流補充，為與京東的戰役補充彈藥。

　　但這在一年之內實屬不易，要考慮現金流、選址以及運營人才的多重因素，單資金部分就不是輕易可解決的。 

　　蘇寧小店對于蘇寧來說是彎道超車的重要武器，短時間內會全力支持，但應該考慮多重因素，我們更傾向于其采取穩健的發展態勢，在集團原有業務與創新業務之間尋求穩定發展的平衡點。

　　臺灣全時依靠規模效應的應付賬款對現金流的穩定功不可沒，但本土企業在發展初期，尚未達到利用短期負債的規模時，大規模的擴張對現金流的壓力顯而易見，即便是全時，在高峰期每年開店也就100多家，這應該引起從業者的注意。

　　相比于全家在臺灣12000元的日銷售額，大陸便利店市場仍有較大的發展空間，但受限以上因素，我們也不看好過分強調速度的公司，畢竟增量是循序漸進，短時間的冒進很容易造成現金流吃緊，已經有諸多前車之鑒了。